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雙重匯率制
雙重匯率制(dual exchange rate) ，國際投機性資本的頻繁流動(dòng)，會(huì )對有關(guān)國家的國內經(jīng)濟造成劇烈的沖擊，直至引發(fā)經(jīng)濟金融危機。為了抵御資本流動(dòng)可能帶來(lái)的負面影響，一國政府除了采取常見(jiàn)的直接資本管制措施，即對資本帳戶(hù)的貨幣自由兌換進(jìn)行數量限制外，還可選擇另一種方案，即實(shí)施雙重匯率制。世界上有許多國家在其匯率制度發(fā)展進(jìn)程中曾實(shí)施過(guò)雙重匯率制，既包括法國、意大利、比利時(shí)等發(fā)達國家，也包括墨西哥、阿根廷等發(fā)展中國家。
基本信息
| 外文名 | dual exchange rate |
| 概述 | 雙重匯率制，是一種匯率 |
實(shí)行意義
雙重匯率制的典型做法是允許一國經(jīng)常帳戶(hù)的全部或部分外匯交易在官方市場(chǎng)進(jìn)行，適用固定的商業(yè)匯率 (Commercial Rate)，而資本帳戶(hù)及另外一部分經(jīng)常帳戶(hù)的外匯交易則在自由市場(chǎng)進(jìn)行，適用浮動(dòng)的金融匯率 (Financial Rate)。中央銀行在官方市場(chǎng)進(jìn)行干預，以保持商業(yè)匯率的穩定，對金融匯率則任其自由浮動(dòng)。
實(shí)行雙重匯率制，主要是由于資本在國際間自由流動(dòng)的情況下，單一固定匯率制和單一浮動(dòng)匯率制都有其自身的局限性，政府在匯率制度的選擇上，往往顧此失彼，面臨兩難的困境。
1.匯率變動(dòng)對一國國內經(jīng)濟的影響
匯率是一國的國內經(jīng)濟與世界經(jīng)濟的重要聯(lián)結因素，匯率制度的選擇對一國國際收支平衡和國內經(jīng)濟的健康發(fā)展具有舉足輕重的意義。對于一個(gè)具有小國開(kāi)放經(jīng)濟特點(diǎn)（即本國的價(jià)格、利率等經(jīng)濟變量不能左右國際上相關(guān)經(jīng)濟變量的變動(dòng)）的國家來(lái)說(shuō)，一方面，國內和國際經(jīng)濟環(huán)境的變化將影響本國匯率的變動(dòng)趨勢，另一方面，匯率的變化又反過(guò)來(lái)對本國的國內經(jīng)濟產(chǎn)生影響，主要表現在通過(guò)影響一國的出口競爭力影響產(chǎn)出，和通過(guò)影響一國的進(jìn)口商品價(jià)格影響國內物價(jià)總水平。
一國的出口競爭力可由實(shí)際匯率R來(lái)衡量，它表明購買(mǎi)一單位的本國商品需要多少單位的外國商品，實(shí)際匯率上升，或稱(chēng)實(shí)際升值，則需要更多的外國商品來(lái)?yè)Q取一單位的本國商品，從而一國的出口競爭力下降。實(shí)際匯率與名義匯率及國內、外價(jià)格的關(guān)系表示：R=P/eP[*]，這時(shí)里e為名義匯率（直接標價(jià)法），P為某商品的國內價(jià)格，即本幣價(jià)格，P[*]為該商品的世界市場(chǎng)價(jià)格，即外幣價(jià)格。顯然，若其他條件不變，一國名義匯率的下降（本幣升值）將導致實(shí)際匯率上升，出口競爭力下降。匯率的變化還將影響一國的價(jià)格水平。在貿易條件不變的情況下，一國的本幣貶值將導致進(jìn)口商品的價(jià)格上升，并通過(guò)一系列的傳導過(guò)程促使該國物價(jià)總水平的上升，比如，生產(chǎn)進(jìn)口商品的國內廠(chǎng)商會(huì )由于競爭者的價(jià)格上升，也隨之提高價(jià)格，工人會(huì )由于生活費用的增高而要求更高的工資等等。
國際資本流動(dòng)是影響一國外部經(jīng)濟均衡的重要因素。資本流動(dòng)方向取決于一國的資產(chǎn)持有者的資產(chǎn)組合偏好，如果國際金融市場(chǎng)的某些變化或本國政府的擴張性貨幣政策提高了外幣資產(chǎn)的相對收益率，國內居民就會(huì )設法將自己持有的本幣資產(chǎn)轉換為外幣資產(chǎn)，從而引起資本外流。相反，若本幣資產(chǎn)的收益率相對上升，則會(huì )引起資本內流。在單一的固定匯率制下，頻繁的投機性資本流動(dòng)導致一國的官方儲備大幅度波動(dòng)，資本外流意味著(zhù)國內居民對外幣的需求上升，必須通過(guò)官方儲備下降或對外借款增加來(lái)支持；而資本內流則導致國內貨幣供應量的增長(cháng)和通貨膨脹率的上升，降低本國的出口競爭力。而在單一的浮動(dòng)匯率制下，投機性資本流動(dòng)導致一國匯率的大幅度波動(dòng)。資本外流將導致本幣貶值，加劇國內的通貨膨脹，減少實(shí)際總收入。若發(fā)生資本內流，本幣將升值，從而本國商品的出口競爭力會(huì )下降，貿易赤字上升，也會(huì )使本國的失業(yè)水平上升。
可見(jiàn)，在國際資本流動(dòng)頻繁的情況下，匯率制度的造反存在著(zhù)兩難的困境，即如何同時(shí)保持匯率和官方儲備余額的穩定。
3.雙重匯率制的作用機制
通過(guò)對經(jīng)常帳戶(hù)和資本帳戶(hù)外匯交易適用不同的匯率制度，雙重匯率制恰好可以解決以上的兩難困境：一方面，雙重匯率制可以避免浮動(dòng)匯率制的缺陷，使本國的人格產(chǎn)出不受資本流動(dòng)和匯率波動(dòng)的影響。例如，若某國居民欲將自己的本幣資產(chǎn)轉換為外幣資產(chǎn)，其交易將在自由外匯市場(chǎng)進(jìn)行，從而對外幣的需求增加會(huì )使適用金融匯率的本幣貶值，但這并不導致受管制的官方市場(chǎng)的商業(yè)匯率同時(shí)發(fā)生任何波動(dòng)，若商業(yè)匯率不變，則進(jìn)口商品價(jià)格和出口競爭力都不會(huì )受到影響。另一方面，在雙重匯率制下，中央銀行控制官方儲備水平的能力相對于固定匯率制顯著(zhù)增強。在以上所述的例子中，若某國居民由于資產(chǎn)持有偏好的變化而對外外幣的需求增加，自由外匯市場(chǎng)的金融匯率將會(huì )升水（本幣貶值），促使外匯需求下降，并不會(huì )發(fā)生官方儲備的下降或對外借款的增加。當然，為穩定官方市場(chǎng)的商業(yè)匯率，央行可能需動(dòng)用外匯儲備來(lái)彌補經(jīng)常帳戶(hù)赤字，也就是說(shuō)，若商業(yè)匯率存在貶值壓力，則外匯儲備可能下降。
政策關(guān)系
雙重匯率制
作為應對投機性資本流動(dòng)的措施，雙重匯率制和對資本帳戶(hù)的數量管制在許多方面是相似的，但兩者也有明顯的區別。
1.雙重匯率與直接資本管制政策的等效性。首先，雙重匯率制的實(shí)施相當于政府對資本帳戶(hù)外匯交易征稅，而直接資本管制政策是對資本帳戶(hù)外匯交易的數量管制，因此兩者的關(guān)系類(lèi)似于在經(jīng)典的國際貿易文獻中，關(guān)稅與配額的關(guān)系。實(shí)施雙重匯率制度，使資本帳戶(hù)交易的外幣資產(chǎn)的本幣價(jià)格上升，可以被看作是對國內居民對外進(jìn)行的金融交易征收關(guān)稅，或者說(shuō)是向本國居民在國外進(jìn)行含蓄的本金和利息征稅，其效果必然是本國居民對外金融交易的下降，通過(guò)對“稅率”的調整，政策當局可以實(shí)現與直接對資本帳戶(hù)交易量進(jìn)行管制相同的目的。由于干擾了居民的資產(chǎn)組合決策，實(shí)施雙重匯率會(huì )使一個(gè)初始不存在扭曲的小國開(kāi)放經(jīng)濟的福利水平降低，這一點(diǎn)也與直接管制政策相似。在雙重匯率制下，也會(huì )產(chǎn)生一系列的非法交易和套利行為，從而為經(jīng)濟帶來(lái)額外的效率損失。
2.雙重匯率政策的優(yōu)越性。然而，一國經(jīng)濟的初始狀態(tài)往往并非已實(shí)現了資源最優(yōu)配置，不存在任何扭曲因素，在這種情況下，雙重匯率制和直接資本管制下策有助于改善社會(huì )福利水平，因而是可取的。與直接資本管制政策相比，雙重匯率制度配置資源的效率更為優(yōu)越，因為雙重匯率制形成的稅收負招對所有的資本交易是均勻分布的，在這一制度運作過(guò)程中會(huì )產(chǎn)生較少的尋租行為。雙重匯率制的管理成本也相對較低，為了保持商業(yè)匯率的穩定，主要應通過(guò)有經(jīng)驗的交易員在外匯市場(chǎng)進(jìn)行交易，而無(wú)須對每筆資本基礎上外匯交易的數量進(jìn)行審核。在資本帳戶(hù)管制和雙重匯率制度下，大利行為的特點(diǎn)是不同的。在管制政策下，套利者只需將資金轉移出去，只發(fā)生一次成本；而在雙重匯率制下，套利者還必須將資金匯回，將發(fā)生兩次成本，從而套利行為會(huì )受到更多的約束，對社會(huì )福利造成的損失相對較小。另外，在雙重匯率制下，通過(guò)金融匯率的浮動(dòng)國際資本流動(dòng)征稅，其幅度更為透明，并且可以根據實(shí)際情況隨時(shí)調整。政府可以通過(guò)考察商業(yè)匯率和金融匯率之間的差距，來(lái)衡量這種制度帶來(lái)扭曲的程度，在通過(guò)干預官方外匯市場(chǎng)對商業(yè)匯率進(jìn)行凋整，從而將兩種匯率的差距控制在適當的水平，避免出現大規模的非法交易和套利行為，以充分發(fā)揮這種制度的優(yōu)越性，減少可能帶來(lái)的經(jīng)濟福利損失。當然，雙重匯率制的實(shí)施需要一國外匯市場(chǎng)已有一定程度的發(fā)育，在外匯市場(chǎng)規模規模很小的情況下，金融匯率的波動(dòng)可能非常大，匯率極不穩定，從而對經(jīng)濟帶來(lái)較大的干擾。這時(shí)，直接資本管制作為應付投機性資本流動(dòng)的政策就比較可取。
政策效果
雙重匯率制
雙重匯率制能夠隔絕外部沖擊對國內價(jià)格和官方儲備的影響的前提條件是官方市場(chǎng)和自由市場(chǎng)以及國內經(jīng)濟和外部經(jīng)濟能夠被完全分割。然而，一系列的非法交易和套利行為把兩個(gè)市場(chǎng)聯(lián)系起來(lái)，國際資本流動(dòng)亦在通過(guò)各種迂回的途徑對國內經(jīng)濟發(fā)生影響。因此，只有在很短的時(shí)間內，雙重匯率制的效果才能夠得以體現，對于大規模的持續性資本流動(dòng)，雙重匯率制能夠做到的至多是推遲其對國內經(jīng)濟造成影響的時(shí)間。
若私人資本外流導致金融匯率的貶值，國內經(jīng)濟拉下去至少會(huì )通過(guò)四個(gè)渠道受到影響。
1.國內消費和儲蓄決策的改變。這是金融匯率貶值引起外幣資產(chǎn)的本幣人格上升的結果，基于財富效應的作用，人們會(huì )覺(jué)得自己更富有，從而減少儲蓄、增加消費。消費的增加一方面會(huì )使進(jìn)口增加，造成經(jīng)常帳戶(hù)的惡化，于是官方儲備會(huì )減少或者對外借增加，也可能促使政府調整商業(yè)匯率，造成商業(yè)匯率貶值，國內價(jià)格上漲。消費的增加另一方面使得對國內產(chǎn)品的需求增加，于是國內價(jià)格亦將上漲。進(jìn)口也會(huì )基于另外的原因而增加，如果人們對商業(yè)匯率未來(lái)將大幅度貶值的預期導致了資本外逃，居民就會(huì )想辦法在價(jià)格上漲之前增加對進(jìn)口商品的購買(mǎi)，特別是耐用消費品。
2.國內金融市場(chǎng)的改變（指國內利率的變化）。國內經(jīng)濟也會(huì )因國內利率的變化而受到影響。資本外流對國內利率的確切影響取決于雙重匯率制的具體安排，國內利率受管制的程度和國內金融市場(chǎng)結構，這里的關(guān)鍵環(huán)節是浮動(dòng)的金融匯率的存在并不會(huì )減輕國內金融市場(chǎng)的壓力，特別是當利息以官方匯率結算匯出時(shí)。
3.以金融匯率交易的商品價(jià)格的上漲。在雙重匯率制下，有些經(jīng)常帳戶(hù)交易是適用浮動(dòng)匯率的，金融匯率貶值將提高這些項目的國內價(jià)格。
4.市場(chǎng)之間的漏出、套利、非法交易行為的增加。最后，也是非常重要的一點(diǎn)，在雙重匯率制下，金融匯率的貶值便利商品交易和金融交易適用的匯率的差距擴大，在資本帳戶(hù)和經(jīng)常帳戶(hù)之間會(huì )出現套利行為。人們會(huì )盡力在兩個(gè)市場(chǎng)之間進(jìn)行交易的轉移，利用套利的機會(huì )。比較普遍的手法是在進(jìn)出口交易中，進(jìn)口商在開(kāi)發(fā)票時(shí)高開(kāi)進(jìn)口價(jià)格，出口商低開(kāi)出口價(jià)格，利用其中的差額套取外匯，將其在自由市場(chǎng)以金融匯率售出。這些漏出因素將使經(jīng)常帳戶(hù)惡化，對官方儲備產(chǎn)生負面影響。以上這些渠道都說(shuō)明，雙重匯率制不會(huì )實(shí)現囝內經(jīng)濟和國際資本流動(dòng)的完全隔絕，并且兩種匯率的差異越大，以上機制發(fā)生作用的強度越大。在套利行為的作用下，兩種匯率之間的差異將逐漸縮小，從而雙重匯率（以及資本帳戶(hù)管制）只有在短期才能削弱作用于資本帳戶(hù)交易的外部沖擊對國內商品市場(chǎng)的影響。若當局不斷通過(guò)調整商業(yè)匯率等政策手段來(lái)消除套利行為的影響，使兩種匯率的差異持續保持在較高水平，或者發(fā)生大幅度、持續性的資本流動(dòng)，雙重匯率就會(huì )導致嚴重的國內經(jīng)濟行為扭曲。因此，在雙重匯率制下，應保持較小的商業(yè)匯率和金融匯率的差距，此時(shí)，這種制度可以在短期內緩解投機性資本流動(dòng)對國內價(jià)格和官方儲備的沖擊。
綜合評價(jià)
首先，雙重匯率制可避免對資本帳戶(hù)的暫時(shí)性的沖擊嚴重影響匯率進(jìn)而影響價(jià)格和工資。如果政府政策（預算和貨幣供給）完全與經(jīng)濟行為無(wú)關(guān)，貿易條件等基本經(jīng)濟因素變化很小，則經(jīng)濟有一個(gè)內在的會(huì )逐漸趨向穩定的機制。投機行為可以促進(jìn)穩定的實(shí)現。但如果政策是內生的，它對經(jīng)濟行為會(huì )作出反應，則投機者會(huì )努力預測政策的反應，經(jīng)濟就不易實(shí)現穩定的平衡。經(jīng)濟沒(méi)有穩定點(diǎn)，任何的工資、人格和匯率水平都是可能的。于是，匯率、價(jià)格和工資都非常易變，匯率就會(huì )干擾一國的經(jīng)濟。為了使經(jīng)濟有一個(gè)穩定點(diǎn)，雙重匯率制就比浮動(dòng)匯率制更為可取。
例如政局不穩或未來(lái)石油價(jià)格不確定可導致資本外逃和本幣貶值壓力。如果匯率、工資、人格受到資產(chǎn)持有者預期的影響，工資、人格的調整又導致未來(lái)的貶值預期，經(jīng)濟很容易失去各種名義變量的穩定性。在雙重匯率制下，商業(yè)匯率保持穩定，金融匯率反映資產(chǎn)持有者預期的變動(dòng)，并反映資本流動(dòng)情況。由于商業(yè)匯率不受資本流動(dòng)影響，資產(chǎn)組合偏好的變動(dòng)就不會(huì )影響工資和貿易商品的價(jià)格，商業(yè)匯率就成為一個(gè)名義變量的穩定點(diǎn)。
其次，雙重匯率制還可以防止一國的外匯儲備耗盡，特別是當一國由于擴張性經(jīng)濟政策的實(shí)施或受到外部沖擊的影響而面臨大規模的資本外流時(shí)，一部分對外匯需求的壓力可以引導到適用浮動(dòng)匯率的外匯市場(chǎng)，并通過(guò)匯率的升水阻止資本的迅速外流。
再次，雙重匯率制可作為一種非常有效的過(guò)渡性措施。意欲調整匯率的國家往往難以確定調整的幅度應為多大，暫時(shí)性的雙重匯率制可作為獲取這類(lèi)信息的手段。當然，下策制定者應謹慎解釋雙重匯率下浮動(dòng)金融匯率的含義，由于預期等因素的影響，這一匯率并不必然是并軌后的均衡匯率。雙重匯率制同樣可作為固定匯率制向浮動(dòng)匯率制的過(guò)渡安排，當局可逐漸將適用固定商業(yè)匯率的項目調整為適用浮動(dòng)的金融匯率，最終實(shí)現向浮動(dòng)匯率制的過(guò)渡。
當然，這樣一種制度很好運作的前提是外部沖擊和資本流動(dòng)是暫時(shí)的、短期的。如果資本流動(dòng)起因于人們對商業(yè)匯率波動(dòng)的預期，金融匯率出現持續的大幅度的升水，則一味保持商業(yè)匯率穩定的雙重匯率制會(huì )導致嚴重扭曲。例如，若石油價(jià)格持續下跌，石油出口國的商業(yè)匯率最終不得不貶值。資產(chǎn)持有者意識到了這一點(diǎn)，于是金融匯率立即上升，并引發(fā)持續的升水，這時(shí)雙重匯率制下的非法交易、套利行為等問(wèn)題就會(huì )非常嚴重，商業(yè)匯率應不斷調整糾正這種趨勢。這也表明運作良好的雙重匯率制必須保持適當的升水率。小幅的升水意味著(zhù)非法交易的動(dòng)機較弱，從而可導致較少的資源配置效率成本。
總之，從宏觀(guān)的角度，經(jīng)濟需要一個(gè)穩定點(diǎn)，從微觀(guān)角度，匯率應該統一，運作良好的雙重匯率制兼顧了這兩個(gè)要求。盡管市場(chǎng)的完全分割難以真正實(shí)現，這種做法至少可以在短期內緩解外部沖擊的壓力，為政府贏(yíng)得時(shí)間探求各種問(wèn)題造成的原因，并采取措施加以解決。
啟示意義
自從人民幣實(shí)現經(jīng)常項目可兌換以來(lái)，人們很自然地進(jìn)一步聯(lián)想到資本項目可兌換的問(wèn)題，然而，東南亞、東亞金融危機再次表明了國際資本流動(dòng)可能對一國總體經(jīng)濟穩定帶來(lái)的巨大沖擊，因此，中國對人民幣資本項目可兌換采取了相當謹慎的態(tài)度。但是，資本基礎上可兌換畢竟是中國的一項既定的政策目標，中國仍在一步步朝這個(gè)目標邁進(jìn)，近期出臺的不少政策措施都能體現這一點(diǎn)，例如，實(shí)現外幣存款利率市場(chǎng)化，開(kāi)放自然人居民進(jìn)入B股市場(chǎng)等。
貨幣自由兌換的進(jìn)程與匯率制度的選擇是息息相關(guān)的。中國之所以遲遲不敢放開(kāi)資本管制，雖然主要是考慮到國家經(jīng)濟的主體運行狀況尚不能令人滿(mǎn)意，但另一方面也是因為在固定匯率制和浮動(dòng)匯率制下都不能同時(shí)避免國際資本流動(dòng)動(dòng)可能對國家外匯儲備和匯率穩定造成的沖擊，而短期國際資本流動(dòng)在當今世界發(fā)生得越來(lái)越頻繁。雙重匯率制是一種兼具固定匯率制和浮動(dòng)匯率制特點(diǎn)的匯率制度，它也是一國政府用以應對國際資本流動(dòng)的措施，卻比直接管制具有更大的靈活性，因此可能更適合在準備實(shí)現人民幣資本項目可兌換時(shí)作為一種過(guò)渡性安排，對于中國金融學(xué)理論界和有關(guān)政策制定部門(mén)來(lái)說(shuō)，這種特殊的匯率制度是值得關(guān)注的。
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