貨幣政策傳導機制（貨幣政策傳導機制）

簡(jiǎn)介

貨幣政策傳導機制

現狀

我國貨幣政策的傳導機制，經(jīng)歷了從直接傳導向直接傳導、間接傳導的雙重傳導轉變，并逐漸過(guò)渡到以間接傳導為主的階段。

1．傳統體制下的直接傳導機制

如圖所示：這種機制與高度集中統一的計劃管理體制相適應。國家在確定宏觀(guān)經(jīng)濟目標時(shí)，如經(jīng)濟增長(cháng)速度、物價(jià)穩定和國際收支平衡，已經(jīng)通過(guò)國民經(jīng)濟綜合計劃將貨幣供應量和信貸總規模乃至該項指標的產(chǎn)業(yè)分布和地區分布包括在內。因此，中央銀行的綜合信貸計劃只是國民經(jīng)濟計劃的一個(gè)組成部分。中央銀行的政策工具惟有信貸計劃以及派生的現金收支計劃，在執行計劃時(shí)直接為實(shí)現宏觀(guān)經(jīng)濟目標服務(wù)，這種機制完全采用行政命令的方式通過(guò)指令性指標運作。其特點(diǎn)是：第一，方式簡(jiǎn)單，時(shí)滯短，作用效應快；第二，信貸、現金計劃從屬于實(shí)物分配計劃，中央銀行無(wú)法主動(dòng)對經(jīng)濟進(jìn)行調控；第三，由于缺乏中間變量，政策缺乏靈活性，政策變動(dòng)往往會(huì )給經(jīng)濟帶來(lái)較大的波動(dòng)；第四，企業(yè)對銀行依賴(lài)性強，實(shí)際上是資金供應的大鍋飯。

2．改革以來(lái)的雙重傳導機制

我國改革以來(lái)至1997年，貨幣政策直接傳導機制逐步削弱，間接傳導機制逐步加強，但仍帶有雙重傳導特點(diǎn)，即兼有直接傳導和間接傳導兩套機制的政策工具和調控目標。如圖所示：

（1）第一個(gè)環(huán)節是運用貨幣政策工具影響操作目標——同業(yè)拆借利率、備付金率和基礎貨幣。信貸計劃、貸款限額是直接型的貨幣政策工具，其影響直達中介目標貸款總規模和現金發(fā)行量。直接傳導過(guò)程中沒(méi)有操作目標，或許可以稱(chēng)季度、月度的貸款、現金指標是其操作目標。這個(gè)環(huán)節是調控各金融機構的貸款能力和金融市場(chǎng)的資金融通成本。

（2）操作目標的變動(dòng)影響到貨幣供應量、信用總量、市場(chǎng)利率。信用總量的可測性不強，還不太實(shí)用；我國實(shí)行管制利率，不存在市場(chǎng)利率，只有中央銀行根據經(jīng)濟、金融形勢變化來(lái)調整利率。這個(gè)環(huán)節是金融機構和金融市場(chǎng)、企業(yè)和居民在變化了的金融條件下，做出反應，改變自己的貨幣供給和貨幣需求行為，從而影響到貨幣供應量的變動(dòng)。

（3）貨幣供應量的變動(dòng)影響到最終目標的變動(dòng)。改革之初，貨幣轉化為存款和現金比較透明，貸款總量基本反映了貨幣供應量，只要守住了貸款就幾乎守住了貨幣供給。但兩者的相關(guān)性減弱，只控制貸款并不能完全調控住貨幣供應量，直接控制的效果減弱。然而，在貨幣政策間接調控貨幣供應量的機制不完善的條件下，只能兩者并用。在經(jīng)濟過(guò)熱、通貨膨脹嚴重時(shí)，直接控制比間接調控的效果更好，所以并沒(méi)有馬上放棄它，形成了雙重調控的特點(diǎn)。

我國經(jīng)濟經(jīng)歷了高通脹后“軟著(zhù)陸”成功，商業(yè)銀行推行資產(chǎn)負債比例管理，各級政府防范金融風(fēng)險意識大大加強，取消貸款限額的條件基本成熟。1998年我國不失時(shí)機地取消了對商業(yè)銀行的貸款限額，標志著(zhù)我國貨幣政策傳導機制從雙重傳導過(guò)渡到以間接傳導為主。

然而，我國的社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟體制仍在建立之中，商業(yè)銀行和企業(yè)的運行經(jīng)營(yíng)機制還不健全，所以貨幣政策傳導效應也有待提高。只有真正按現代企業(yè)制度的要求加快商業(yè)銀行和企業(yè)的改革步伐，使其對中央銀行的貨幣政策傳導反應靈敏，才能完善貨幣政策傳導機制。

途徑

貨幣政策傳導途徑一般有三個(gè)基本環(huán)節，其順序是：

從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構和金融市場(chǎng)。中央銀行的貨幣政 策工具操作，首先影響的是商業(yè)銀行等金融機構的準備金、融資成本、信用能力和行為，以及金融市場(chǎng)上貨幣供給與需求的狀況；

從商業(yè)銀行等金融機構和金融市場(chǎng)到企業(yè)、居民等非金融部門(mén)的各類(lèi)經(jīng)濟行為主體。商業(yè)銀行等金融機構根據中央銀行的政策操作調整自己的行為，從而對各類(lèi)經(jīng)濟行為主體的消費、儲蓄、投資等經(jīng)濟活動(dòng)產(chǎn)生影響；

從非金融部門(mén)經(jīng)濟行為主體到社會(huì )各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價(jià)、就業(yè)等。

傳統貨幣

貨幣政策傳導機制理論可以溯源到18世紀早期的貨幣數量論，但是直到20世紀30年代《就業(yè)、利息和貨幣通論》中凱恩斯提出的貨幣政策利率途徑傳導機制理論問(wèn)世之前，這一理論在長(cháng)達200年的時(shí)間內無(wú)人問(wèn)津，未能引起經(jīng)濟學(xué)家們的關(guān)注。早期的貨幣數量論者大多未能擺脫“貨幣中性論”的傳統，總體理論框架仍然局限于貨幣與物價(jià)的變動(dòng)關(guān)系之中。貨幣數量論的鼻祖，英國經(jīng)濟學(xué)家休謨就認為由于貨幣數量的變動(dòng)雖然率先受到?jīng)_擊的是利率水平，但利率水平隨著(zhù)貨幣數量的增加而降低，利率的降低刺激企業(yè)投資由此引起產(chǎn)出增加，產(chǎn)出的增加又會(huì )引致利率水平的上升直至利率回復到原來(lái)的水平甚至更高。因此貨幣數量的增加最終只能影響物價(jià)水平，而不影響利率和產(chǎn)出。

雖然在貨幣數量論者的理論中的涉及面不廣，但利率傳導機制理論可以說(shuō)是最古老的貨幣政策傳導機制理論，也被不少西方經(jīng)濟學(xué)者認為是最重要和最有效的貨幣政策傳導途徑。凱恩斯、托賓、弗里德曼、莫迪利安尼等西方經(jīng)濟學(xué)家對貨幣政策傳導機制的研究主要是分析貨幣政策傳導中的資產(chǎn)結構調整效應和財富變動(dòng)效應。“資產(chǎn)結構調整效應是指，中央銀行改變貨幣供應量，促使各經(jīng)濟主體調整自己的資產(chǎn)結構，影響金融資產(chǎn)的價(jià)格，從而影響投資和消費需求，進(jìn)而導致實(shí)際經(jīng)濟活動(dòng)出現變化。財富變動(dòng)效應是指，由通貨和存款組成的貨幣供應量是實(shí)際財富的組成部分之一，貨幣供應量的增減變化，會(huì )改變實(shí)際財富的數量，從而使各經(jīng)濟主體改變自己的投資和消費支出意愿，從而影響實(shí)際經(jīng)濟運行。”這兩種效應是在金融市場(chǎng)是完全競爭的市場(chǎng)，貨幣與非貨幣金融資產(chǎn)、金融資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)具有高度替代性與相關(guān)性；信息是完全而且對稱(chēng)的，且各種金融資產(chǎn)的供給與需求都是隨著(zhù)市場(chǎng)利率信號的變化而靈敏地變化, 具有充分的利率彈性這樣嚴密設定的條件下展開(kāi)的。隨著(zhù)經(jīng)濟和金融理論的進(jìn)一步深化和發(fā)展，這樣的理論抽象和假設前提顯然是不能夠成立的，貨幣政策傳導機制朝著(zhù)以不完全競爭、不完善市場(chǎng)、不對稱(chēng)信息為假設前提來(lái)分析貨幣政策傳導機制的理論發(fā)展。

貨幣政策傳導機制

健全完善體系和設施

當前主要有兩大任務(wù)需要完成，一是要對現有的信貸擔保機構進(jìn)行適當的改革與調整，二是要加快獨立信用評估體系的建設。

運用稅收杠桿調節商業(yè)銀行信貸行為，為貨幣政策通暢傳導提供宏觀(guān)支持

商業(yè)銀行基層分支機構多存少貸、只存不貸，甚至損害地方經(jīng)濟的行為，應該受到政策層面的約束。可以考慮運用稅收減免杠桿對大銀行分支機構片面的信貸行為進(jìn)行調節，為貨幣政策發(fā)揮更大的作用創(chuàng )造條件。

為逐步實(shí)現利率與資產(chǎn)價(jià)格為主要傳導渠道創(chuàng )造條件 從改革開(kāi)放和市場(chǎng)經(jīng)濟體制的長(cháng)遠目標看，中國未來(lái)貨幣政策傳導機制的制約渠道應該以利率和資產(chǎn)價(jià)格渠道為主。當前，應積極為實(shí)現這一目標創(chuàng )造條件。

加快市場(chǎng)體系建設

繼續大力發(fā)展貨幣市場(chǎng)，增加貨幣市場(chǎng)主體，鼓勵貨幣市場(chǎng)創(chuàng )新，建立貨幣市場(chǎng)做市商制度。大力發(fā)展票據市場(chǎng)，建立全國統一的國債市場(chǎng)。

發(fā)展貨幣市場(chǎng)基金，形成完善的貨幣市場(chǎng)體系。穩步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，發(fā)揮貨幣巾場(chǎng)利率的引導作用，逐步建立以中央銀行利率為基礎，以貨幣市場(chǎng)利率為中介，由市場(chǎng)供求決定金融機構存貸款利率水平的利率體系，完善利率調節機制。

加快推進(jìn)國有商業(yè)銀行和國有企業(yè)改革，調整金融機構、企業(yè)和居民個(gè)人的資產(chǎn)結構，培育真正的市場(chǎng)活動(dòng)主體，提高經(jīng)濟活動(dòng)中的利率彈性和貨幣政策的有效性。

貨幣政策傳導機制

注意政策的協(xié)調

—方面發(fā)揮資產(chǎn)價(jià)格渠道對貨幣政策的有效傳導；

另一方面貨幣政策要根據資本市場(chǎng)的發(fā)展變化繼續進(jìn)行適當的適用性調整，以充分發(fā)揮資產(chǎn)價(jià)格的傳導作用。

問(wèn)題

(1)隨著(zhù)西方國家以利率取代貨幣供應量作為貨幣政策中間目標，利率傳導作用越來(lái)越明顯，成為貨幣政策傳導的主渠道。

(2)金融市場(chǎng)的日益健全、間接融資比重的不斷下降和直接融資成本的不斷降低，使得銀行信貸對整個(gè)金融市場(chǎng)的反映狀況越來(lái)越不全面，銀行信貸傳導作用越來(lái)越小。

(3)隨著(zhù)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，資產(chǎn)價(jià)格、財富效應的傳導作用越來(lái)越重要，資產(chǎn)價(jià)格開(kāi)始納入西方國家的貨幣政策監控指標之中。

(4)預期和信心的傳導作用引起了一些國家貨幣政策當局的重視。

(5)新經(jīng)濟和股市財富效應的增強，使利率與股市的關(guān)系復雜化，貨幣政策的利率傳導渠道面臨新的問(wèn)題和挑戰。

關(guān)鍵

金融市場(chǎng)在整個(gè)貨幣的傳導過(guò)程中發(fā)揮著(zhù)極其重要的作用。

貨幣政策傳導機制

完善方法

1．處理好國有商業(yè)銀行基層分支機構改革與服務(wù)的關(guān)系。

2．關(guān)注總行和省級分行對大型企業(yè)信貸投放集中化以及加入WTO、外資銀行進(jìn)入等可能引發(fā)的新問(wèn)題。如國有商業(yè)銀行省分行和總行集中資金，向重點(diǎn)城市、重點(diǎn)行業(yè)和重點(diǎn)企業(yè)傾斜，必須注意防止不良資產(chǎn)發(fā)源地從基層分支機構向省分行和總行的轉移，造成新的金融風(fēng)險。

3．下力氣調整與優(yōu)化人員結構、年齡結構、知識結構、專(zhuān)業(yè)結構，建立適應市場(chǎng)性信貸投放的員工隊伍，以適應新形勢下貸款業(yè)務(wù)發(fā)展的迫切需要。

大力發(fā)展新的中小金融機構，為貨幣政策的信貸渠道傳導建立更多的“毛細血管”

建立新的地方性金融機構原則上應該以股份制方式設立，盡量使股權分散化，以企業(yè)和個(gè)人股份為主，建立真正規范的產(chǎn)權約束機制和風(fēng)險防范機制，成為真正的商業(yè)銀行。

綜述

貨幣政策傳導機制[conduction mechanism of monetary policy ]中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進(jìn)而最終實(shí)現既定政策目標的傳導途徑與作用機理。

貨幣政策傳導途徑一般有三個(gè)基本環(huán)節，其順序是： ① 從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構和金融市場(chǎng)。中央銀行的貨幣政策工具操作， ② 從商業(yè)銀行等金融機構和金融市場(chǎng)到企業(yè)、居民等非金融部門(mén)的各類(lèi)經(jīng)濟行為主體。商業(yè)銀行等金融機構根據中央銀行的政策操作調整自 己的行為，從而對各類(lèi)經(jīng)濟行為主體的消費、儲蓄、投資等經(jīng)濟活動(dòng)產(chǎn)生影響； ③ 從非金融部門(mén)經(jīng)濟行為主體到社會(huì )各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價(jià)、就業(yè)等。

金融市場(chǎng)在整個(gè)貨幣的傳導過(guò)程中發(fā)揮著(zhù)極其重要的作用。首先，中央銀行主要通過(guò)市場(chǎng)實(shí)施貨幣政策工具，商業(yè)銀行等金融機構通過(guò)市場(chǎng)了解中央銀行貨幣政策的調控意向；其次，企業(yè)、居民等非金融部門(mén)經(jīng)濟行為主體通過(guò)市場(chǎng)利率的變化，接受金融機構對資金供應的調節進(jìn)而影響投資與消費行為；最后，社會(huì )各經(jīng)濟變量的變化也通過(guò)市場(chǎng)反饋信息，影響中央銀行、各金融機構的行為。

貨幣政策傳導機制

啟示

貨幣政策傳導機制的效率不僅取決于中央銀行貨幣政策的市場(chǎng)化取向，而且取決于金融機構、企業(yè)和居民行為的市場(chǎng)化程度，即它們必須對市場(chǎng)信號做出理性的反應。如果它們不能完全按照市場(chǎng)準則運行，即不能對市場(chǎng)信號，包括中央銀行的間接調控信號做出理性反應，那么貨幣政策工具就不可能通過(guò)對貨幣信貸條件的調節來(lái)實(shí)現其政策目標，貨幣政策傳導過(guò)程就會(huì )受到梗阻，貨幣政策效果就會(huì )被減弱。

貨幣政策

(2)隨著(zhù)資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展，資產(chǎn)價(jià)格渠道在貨幣政策傳導機制中的作用越來(lái)越大且比較復雜，資產(chǎn)價(jià)格本身日益引起各國貨幣政策當局的關(guān)注，并將其作為主要的監控目標，中國必須高度關(guān)注資本市場(chǎng)發(fā)展和資產(chǎn)價(jià)格變化對于貨幣政策的影響。

中國來(lái)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，一方面，資本市場(chǎng)投資與銀行儲蓄存款的替代關(guān)系越來(lái)越明顯，客戶(hù)保證金對貨幣層次結構的影響越來(lái)越大，致使M2指標的全面性受到挑戰，需要建立包括保證金等在內的貨幣供應量新指標。

但另一方面，當前中國資本市場(chǎng)的財富效應不顯著(zhù)，資產(chǎn)價(jià)格變化對實(shí)體經(jīng)濟尤其是投資與消費的影響并不大。因此，貨幣政策需要關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的變化。但不能以資本市場(chǎng)變化為目標。在具體操作中應該主要以實(shí)體經(jīng)濟的穩定和增長(cháng)為目標，適當兼顧資本市場(chǎng)的需要。

(3)生產(chǎn)者一消費者信心使預期因素的傳導作用趨于增強，對于貨幣政策效果造成了比較復雜的影響，已經(jīng)引起各國貨幣政策當局的關(guān)注，需要在中國貨幣政策實(shí)踐中加以考慮。中國的貨幣政策實(shí)踐應當適當地考慮預期因素的作用，在貨幣政策決策之前，對預期因素的作用有一個(gè)“預期”，以保證貨幣政策的有效性。

觀(guān)點(diǎn)

央行論文詳解利率傳導機制：

顯著(zhù)影響效果

著(zhù)名經(jīng)濟學(xué)家宋清輝接受《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，央行論文很大程度上代表著(zhù)央行官方的態(tài)度。相信未來(lái)通過(guò)改革疏通貨幣政策傳導機制，例如弱化對貸款的數量限制，繼續降低存款準備金率和加大降息的力度，或將成為完善貨幣政策傳導機制的重點(diǎn)。